熔断机制究竟熔断了什么：恐慌情绪还是流动性 熔断机制究竟熔断了什么：恐慌情绪还是流动性

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熔断机制烧坏了什么:恐慌还是流动性

08:55，2016年1月8日

记者孙玉婷

新年伊始，a股被吹掉。

一时间，刚推出没几天的熔断机制就成了众矢之的，被各方诟病。

那么，熔断机制真的有罪吗？a股作为一种在世界各国广泛实施的有效制度，为什么会有些消化不良？我们的熔断机制和世界其他国家有什么区别？接下来是废除熔断机制好，还是进一步完善，应该如何完善？

为了揭开这些问题的答案，《国家商报》记者进行了深入研究。

熔断机制起源于美国，是美国证券交易委员会建立的一种保护机制，即当价格波动达到一定限度时，交易会暂停一段时间。

原理类似于过电流时保险丝会熔断，保护电器不受损坏。

在国外，熔断机制有“融断”和“融不断”两种形式。

前者是指当价格触及熔断点时，停止交易一段时间；后者是指价格触及熔断点后，交易可以持续一段时间，但报价限制在熔断点以内。

目前，美国、日本、韩国、欧洲的主流股指期货普遍采用“融断”机制。

然而，由于门槛相对较高，各国很少触及导火索。

那么，为什么a股在引入熔断机制后频繁触发熔断？为此，国家商报记者展开调查。

美股综述:提高流动性的熔断机制

美国现行熔断机制的诞生可以追溯到1987年10月19日全球股市崩盘，被称为“黑色星期一”。

那一天，华尔街爆发了历史上最大的股市崩盘。上午9点10分，开盘钟声响起后，屏幕上显示道琼斯指数已经下跌了67点，卖出订单蜂拥而至。

开盘不到一个小时，指数已经跌了104点；下午两点，跌了250点；两个小时后，道琼斯指数下跌508点，从2246.74点跌至1738.74点，跌幅22.6%，市值损失5030亿美元。

股市的突然暴跌使市场意识到价格限制制度的重要性。

1988年，SEC和美国商品期货交易委员会批准了熔断机制。

该机制最初与道指挂钩，实行两级熔断阈值:道指下跌250点时，交易暂停1小时；道指下跌400点时，停牌2小时。

指数的下跌是影响停牌时长的主要因素。跌幅越大，停牌时间越长。

引入引信系统的好处是显而易见的。在随后的18年里，美国没有发生大规模的股市崩盘。

然而，2010年5月6日，一场惊涛骇浪不期而至。道琼斯指数以前所未有的规模暴跌近1000点，市值瞬间蒸发8600多亿美元，创下美国股市有史以来最大单日跌幅。

然后道指开始反弹，收盘下跌347.8点，跌幅3.2%，为一年多来最大跌幅。

此外，标准普尔500指数指数收盘下跌3.24%，纳斯达克综合指数下跌3.44%，几家上市公司的股价也发生了变化。

著名咨询公司埃森哲的股价在5分钟内从40美元跌至1美分，然后迅速回到40美元的价格。

高盛集团、通用电气、花旗集团、摩根大通、福特汽车公司等重量级上市公司的股价都在过山车上。

美股闪电暴跌后，为了防止未来股市暴跌，市场流动性可能耗尽。

2010年6月，SEC在1988年创立的大盘股熔断机制的基础上，推出了个股熔断机制。

此外，由于闪电崩盘的影响没有触发熔断机制，证交会将挂钩基准指数从道琼斯修订为标准普尔500指数指数，并将熔断机制修订为三个水平。融合阈值分别为7%、13%和20%。当触发7%和13%时，暂停交易15分钟；触发20%时，直接平仓。

除了对指数的熔断机制进行调整之外，SEC还将之前的个股熔断机制替换为“最高限价波动的上下限”，重点是防止个股偏离特定的价格区间，以减少大幅涨跌带来的市场波动以及波动带来的后续影响。

比如15秒内价格上涨或下跌超过5%，该股将停牌5分钟，但开盘价与收盘价之间的波动，以及价格不超过3美元的个股的价格波动空，可以放宽到10%。

《国家商报》记者指出，熔断机制作为一种非常规手段来阻止股价异常波动，并不常用。

自1988年美国实施引信机制以来，仅在1997年10月27日触发过一次。

比较美股:a股熔断有四大区别

根据1月1日起a股正式实施的指数熔断相关规定，触发5%熔断阈值时，停牌15分钟，后期停牌5%，全天任何时间停牌7%，停牌至收盘。基准指数选择沪深300指数，更能全面反映a股市场整体波动情况。

根据a股熔断机制的特点，实施过程分为以下几种情况:沪深300指数波动触发5%熔断阈值时，两市停牌15分钟，熔断结束后开始电话拍卖，当天继续交易；当沪深300指数在14: 45及以后触发5%门槛时，交易将暂停至收盘；当沪深300指数全天任何一个交易日触发7%门槛时，将暂停交易，直至收盘；如果开盘的沪深300指数触发7%的门槛，市场将从9: 30暂停交易至收盘。

记者发现，与美股相比，a股的熔断机制主要有以下四大区别。

一、熔断机制的分类。

美国股市有三级熔断，分为7%、13%和20%三个等级。

触发前两个熔断阈值，暂停交易15分钟，触发20%熔断阈值，然后直接平仓。

而a股市场目前实行两级熔断，5%和7%。每当7%的熔断阈值被触发，交易将被暂停，直到市场关闭。

第二，交易系统。

美股采用无限价交易系统，a股采用限价交易系统。

对于大盘和非ST股，涨跌幅限制为10%。

在这种制度下，只要达到限价的极限，a股就会出现类似自动熔断的情况。

第三，覆盖面。

在美股市场，熔断机制也适用于个股，只不过股指和股指期货在涨跌到一定程度时会触发熔断机制。

根据道琼斯对个股的“涨跌幅上限”机制，如果个股交易价格在5分钟内上涨或下跌超过10%，则需要停牌。

如果该股票的交易价格在15秒内没有回到规定的“价格波动区间”，交易将暂停5分钟。

根据目前的a股熔断制度，当沪深300指数涨跌达到一定门槛时，沪深交易所上市的所有股票、可转换债券、股票期权等相关品种将被停牌，CICC的所有股指期货合约也将被停牌。

也就是说，即使个股走势异常波动，只要没有达到涨停的极限，其日交易量也不会被吹掉。

第四，投资者结构。

根据Choice终端数据，剔除大股东持有的流通股后，《国民经济日报》记者测算，截至2015年第三季度末，a股公募基金、保险、经纪、社保基金、QFII、私募等6家机构持有的股票市值占同期流通市值的16.45%。

其中，公共资金占比最高，为7.6%；其余83.55%为散户所有。

a股的“零售”也由此可见一斑。

与此同时，投资基金、养老金和海外机构投资者在美国股市中发挥着重要作用。

自1945年以来，机构投资者的股票市值比例从不到10%逐渐上升到2013年的63%，占据市场的绝对多数。

机构观点集锦

交行施罗德基金:熔断机制加剧流动性紧缩

设置熔断机制的初衷是为了降低市场大波动的概率，维护市场稳定，防止短期内出现非理性的大波动。但是最近市场给出的测试结果偏离了机构设计的初衷。

最近流动性的边际变化是影响a股市场目前走势的诸多因素中最重要的矛盾；人民币贬值带来流动性紧缩和风险规避，熔断机制本身带来的心理恐慌性抛售加剧了流动性的进一步收缩。

鉴于短期人民币汇率变动的决定因素在于央行，虽然央行短期内不会让人民币汇率大幅贬值，但无法预测政策维持稳定的时间，因此对a股市场保持审慎判断。

在下一阶段，a股需要密切关注:银行间市场的流动性是否有所改善；海外风险是否进一步显著增加。

汇丰中国:预计熔断机制将进行调整

汇丰(HSBC)中国股票策略主管孙宇在研究报告中表示，“设计不佳”的熔断机制导致a股近期波动性大幅上升，预计未来几个月政府将进行调整，以保护而非挤压市场流动性。

调整可能包括提高全天暂停交易或停止交易的门槛，以及缩短暂停时间。

2015年夏天的股灾表明，a股市场的主导力量是情绪驱动的散户，要减少交易限制，避免市场“踩踏”。

鉴于杠杆水平较低，流动性和市场情绪基本恢复正常，预计市场波动的短期增加将是暂时的。

麦格理:导火索没有加剧市场波动

麦格理策略师欧文·桑夫特(Erwin Sanft)在简报中表示，熔断机制“减少了政府临时干预的必要性，我认为许多海外投资者可能乐于看到这一点。

我们认为摩根士丹利资本国际(MSCI)会感到放心，预计他们将于6月宣布将a股纳入基准指数。"

建行国际:“恐慌”情绪可能会持续数周

建行国际策略师马克·乔利(Mark Jolley)表示，在人民币汇率企稳、经济数据好转、相关部门对股市熔断机制做出一些规定之前，股市可能会进一步下跌。

熔断机制导致市场疲软，因为投资者试图先卖出股票。

恐慌最终会变成买入机会。

a股下跌必然会影响h股。

IG Asia Pte:熔断机制适得其反，需要纠正

新加坡IG亚洲私人有限公司(IG Asia Pte)策略师伯纳德·奥(Bernard Aw)表示，新实施的熔断机制原本希望成为股市的稳定器，但似乎起到了相反的效果，因为市场参与者在交易暂停前争相逃离，从而放大了跌幅。

但这并不是说中国的熔断机制不起作用，而是需要修改才能更有效。

中国可能会调整触发引信的百分比，这可能有助于改善这一机制；目前两个触发阈值的区间可能太小，中国可能需要扩大触发阈值。

提示新加坡保险丝机制

新加坡证券交易所2014年2月实施的熔断机制属于“融和持续”，旨在证券市场发生大规模动荡时保护投资者权益。

当证券的潜在价格与参考价格相差10%时，就会触发熔断，然后实行5分钟的“冷静期”。

在“冷静期”，股票还是可以交易的，但是价格波动幅度限制在10%以内。

“冷静期”结束后，交易恢复正常，根据“冷静期”的交易情况确定新的参考价格。